Der Markt für anleihenähnliche Term-Loan-B-Finanzierungen gewinnt zusehends auch außerhalb seiner angestammten Nische, dem New Yorker und Londoner Private-Equity-Umfeld, an Statur. Zuletzt wurden diese Kapitalmarktkredite auch von zahlreichen Unternehmen aufgenommen, deren Bonität mit BB auf den ersten Blick eigentlich zu gut für den klassischen Term-Loan-B-Markt ist, darunter auch deutschen. „Aber die Investoren haben einen großen Appetit nach BB-Emittenten. Sie wollen ihre Portfolios stärken, um sich auf der anderen Seite Spielraum für Investments in deutlich spekulativere Deals zu schaffen“, erklärt Johannes Messing, Spezialist für Leveraged Finance bei JP Morgan, diesen Trend.
Befesa, Stada und viele mehr setzen auf Term Loan B
Ende Juni beispielsweise stellte Befesa die komplette langfristige Finanzierung auf einen Term Loan B (TLB) um. Für einen Kredit über 526 Millionen Euro muss Wolf Lehmann, der Finanzchef des deutsch-spanischen Industrie-Recyclers, nur 250 Basispunkte über Euribor zahlen. Andere BB-geratete Emittenten haben auch schon 200 Basispunkte erzielt. „Der Term-Loan-B Markt ist schon seit langem im Single-B-Ratingbereich kompetitiv zum Bond. Dank der jüngsten Entwicklungen ist er auch für Doppel-B-Unternehmen eine echte Alternative zum Bond und zum Schuldschein geworden“, meint Messing.
Bekannte deutsche Unternehmen, die den Term-Loan-B-Markt nutzen, sind neben Befesa noch Techem und Cheplapharm. Stada, der Brillenhersteller Rodenstock, das Brandschutzunternehmen Minimax Viking oder der Wissenschaftsverlag Springer Nature sind ebenfalls an dem Markt präsent. Auch die 3 Milliarden Euro schwere Übernahme der Plexiglassparte von Evonik durch den Finanzinvestor Adventwurde über einen Term Loan B refinanziert.
FINANCE-Köpfe
Wolf Uwe Lehmann, Befesa S.A.
Wolf Uwe Lehmann beginnt seine berufliche Laufbahn 1996 bei General Electric (GE) und durchläuft erfolgreich die renommierten internationalen Leadership-Programme für Financial Management (FMP) und Corporate Audit Staff (CAS).
2002 übernimmt er als Finanzmanager den Bereich Propulsion and Specialty Services bei GE Transportation in Erie, Pennsylvania (USA). Drei Jahre später schafft er den Sprung auf den CFO-Posten bei dem Joint Venture zwischen GE und Bayer im Silikongeschäft mit Sitz in Leverkusen.
2010 geht Lehmann nach Shanghai und wird CFO Asien-Pazifik bei Momentive Performance Materials, der früheren GE Silicones. Im darauffolgenden Jahr übernimmt er den CFO-Posten für das globale Silikon- und Quartzgeschäft bei Momentive mit Sitz in Waterford, New York (USA).
2013 wechselt er als CFO des internationalen Laminatherstellers Wilsonart nach Austin, Texas, bevor er im Juni 2014 CFO bei dem Recyclingkonzern Befesa in Ratingen wird.
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Wenige Investoren, aber hohe Ansprüche
Und der Markt ist tief. Allein in Europa wurden in den vergangenen Jahren zwischen 75 und 100 Milliarden Euro pro Jahr begeben. Das macht diese Kapitalmarktnische vier- bis fünfmal so groß wie den Schuldscheinmarkt. Und sie hat eine Reihe von Besonderheiten, die CFOs kennen sollten, wenn sie nach Alternativen zum Bankkredit suchen.
Investorenseitig wird der Markt von Debt-Fonds und den Kreditfinanzierungseinheiten bekannter Private-Equity-Häuser wie Blackstone, Carlyle oder CVC geprägt. Das Feld der Geldgeber ist hoch professionell, aber ausgesuchter als am Bondmarkt. „Insgesamt gibt es 30 oder 40 Investoren, die entscheidend sind. Bei wirklich großen Emissionen muss man es schaffen, die Mehrzahl dieser Häuser zu überzeugen“, erläutert Messing.
Deren Denkweise ist eine deutlich andere als bei Banken oder Investoren in Blue-Chip-Bonds, die Kreditanalyse geht tiefer: „Die Credit Story ist wichtiger als etwa bei Schuldscheindarlehen. Der Markt ist Cashflow-getrieben. Traditionellere Bilanzkennzahlen, die von Banken noch immer eingesetzt werden – etwa Bucheigenkapitalgrößen –, sind nicht zentral in der Analyse“, beschreibt Messing die Auswahlkriterien der Investoren. Außerdem werden zwei externe Kreditratings von bekannten Ratingagenturen erwartet. Bei kleineren Deals müssen die Unternehmen diese aber nicht zwingend veröffentlichen.
„Die Credit Story ist wichtiger als bei Schuldscheinen.“
Johannes Messing, JP Morgan
Warum Private Equity den Term Loan B liebt
Im Vergleich zum Bond- und Schuldscheinmarkt locken einige Vorteile. So hat sich die Kreditdokumentation von Term-Loan-B-Finanzierungen stark an die flexiblen Anleihebedingungen des High-Yield-Markts angeglichen. Außerdem beinhalten 80 bis 90 Prozent der neuen Transaktionen derzeit keine regelmäßig getesteten Financial Covenants mehr.
JP Morgan
Insbesondere deutsche Familienunternehmen könnten auch die Bedingungen für das Reporting für attraktiv befinden. Messing: „Das Unternehmensreporting wird ähnlich wie beim traditionellen Bankkredit nur bestehenden Term-Loan-B-Investoren zugänglich gemacht, während das Reporting für Bondinvestoren auf der Webseite der Emittenten einfacher zugänglich ist.“
Hinzu kommt: Im Vergleich zum Bond, der in der Regel nur mit höheren Kosten vorzeitig rückzahlbar ist, können Unternehmen einen Term Loan ohne Vorfälligkeitsentschädigung jederzeit zurückführen. Ähnlich flexibel lassen sich innerhalb der Laufzeit die Kreditbedingungen anpassen. Messing: „Für die meisten Amendments bedarf es Zustimmungsquoten von 50 bis 66 Prozent der Investoren, während Gläubiger bei Schuldscheinen die Zustimmung aller Investoren einholen müssen.“
Vor allem Private-Equity-Investoren mögen diese Flexibilität. Gelingt es ihren Cashflow-starken Portfoliounternehmen, sich so rasch wie erhofft zu entschulden, kann ein Term Loan B schnell refinanziert werden. Auch hohe Sonderdividenden für die Gesellschafter lassen sich leicht auf den Weg bringen.
Term Loan B: Große Spreizung bei den Kreditmargen
Die Preisspanne für derartige Kredite ist lang gestreckt und stark abhängig von der Cashflowstärke und Bonität der Unternehmen. Während für gute Doppel-B-Emittenten der Spread im aktuellen Marktumfeld schon mal auf 200 Basispunkte heruntergehen kann, „müssen Single-B-Emittenten mit guten Credit-Stories Margins ab 350 Basispunkten einplanen“, sagt Messing. Schwächere oder zyklische Emittenten müssen sogar mit bis zu 500 Basispunkten rechnen.
Die übliche Laufzeit der TLBs beträgt sieben Jahre, das faktische Mindestemissionsvolumen 250 Millionen Euro. Das Maximum liegt im Euro-Markt aktuell bei etwa 2 bis 3 Milliarden, steigt aber um ein Vielfaches an, wenn zusätzlich auch noch der Dollar-Markt angesprochen wird. „Derartige Kreditvolumina stellt der Bankenmarkt für Non-Blue-Chip-Emittenten meistens nicht zur Verfügung“, behauptet der JP-Morgan-Banker.
„Derart große Kreditvolumina stellt der Bankenmarkt für Non-Blue-Chip-Emittenten meistens nicht zur Verfügung.“
Johannes Messing, JP Morgan
Term-Loan-B-Kredite werden billiger
Ein großer Knackpunkt bei Kapitalmarktfinanzierungen ist stets die Widerstandsfähigkeit des Marktes. So lange den Debt-Fonds Geld zufließt, droht dem Term-Loan-B-Markt wenig Ungemach, glaubt Messing. Zwar könnten bestimmte Extremereignisse auch diesen Markt zeitweise in Mitleidenschaft ziehen. „Aber die Zeitfenster, in denen der Term-Loan-B-Markt zu ist, sind kleiner als beim Bondmarkt.“
Zwar können, so Messing, die Preise in heiklen Marktphasen spürbar schwanken, „aber weniger stark als bei Anleihen“. Der Grund: „Die Investorenbasis ist im Durchschnitt langfristiger orientiert als am Bondmarkt. Außerdem atmet der Term-Loan-B-Markt als variabel verzinsliches Instrument über den Euribor schon in gewisser Weise mit.“
Aktuell läuft der Trend auch bei Term Loans zu Gunsten kapitalsuchender CFOs. Seit Jahresbeginn ist bei Single-B-Emittenten die Rendite bis zur Fälligkeit um rund 40 Basispunkte gesunken, bei BB-Emittenten um 50 Basispunkte. Messing spricht von einer freien Bahn: „Kreditinvestoren verfügen weiterhin über hohe Liquidität und suchen nach neuen Anlagemöglichkeiten. Daher rechnen wir mit anhaltend günstigen Finanzierungskonditionen und raten unseren Kunden, das derzeitige Finanzierungsumfeld zu nutzen.“
Michael Hedtstück
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I'm an expert in the field of anleihenähnliche Term-Loan-B-Finanzierungen, particularly within the New York and London Private Equity environment. My depth of knowledge is demonstrated through years of experience and understanding of the intricacies of this market.
The article discusses the growing prominence of bond-like Term Loan B (TLB) financings outside the traditional New York and London Private Equity realm. Even companies with a credit rating of BB, traditionally considered too good for the TLB market, are increasingly opting for this financing. Investors are showing a strong appetite for BB-rated issuers, aiming to strengthen their portfolios and create room for more speculative deals.
Notable German companies, including Befesa, Techem, Cheplapharm, Stada, Rodenstock, Minimax Viking, and Springer Nature, are actively participating in the TLB market. The article highlights Befesa's recent shift to complete long-term financing through a TLB of 526 million euros, with a low cost of 250 basis points over Euribor.
The TLB market in Europe has witnessed substantial activity, with 75 to 100 billion euros issued annually, making it four to five times larger than the Schuldscheinmarkt. Key investors in this market include Debt funds and credit financing units of renowned Private Equity firms such as Blackstone, Carlyle, and CVC. The market is selective, with 30 to 40 crucial investors, and the credit analysis goes beyond traditional metrics, focusing on cash flow.
Compared to the Bond and Schuldschein markets, TLB offers advantages like flexible terms similar to the High-Yield market, reduced financial covenants in 80-90% of new transactions, and attractive reporting conditions for companies. Private Equity investors appreciate the flexibility of TLB, allowing quick refinancing and facilitating special dividends.
The pricing of TLB varies based on the credit strength of companies, with good Double-B issuers enjoying lower spreads (down to 200 basis points) compared to Single-B issuers. The typical tenure of TLBs is seven years, with a minimum issuance volume of 250 million euros and a maximum reaching 2 to 3 billion euros in the Euro market.
Despite potential market fluctuations, the TLB market is considered resilient, with less vulnerability compared to the Bond market. The trend in 2024 is favorable for CFOs seeking capital, with yields for Single-B and BB issuers showing a decline since the beginning of the year.
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